鹰鸽傍飞，安辨牛熊 —— 美股市场见底了吗？（上）

美股从年初熊市至今，市场讨论见底的声音越来越多。虽然价值投资体系并不预测市场顶部、底部，也不包括市场牛熊因素，但对于资产配置而言，了解市场运行规律，理解市场阶段并进行策略性资产配置是组合收益的重要来源。

我们看新闻，读研报，交替听到乐观、悲观信息，CPI指数这个月刚有降低下个月又转头向上，美联储官员表态忽鹰忽鸽，真是“不识美股真面目，只缘身在此市中” 。

不如跳出当下，以史为鉴，看看历史上的美股熊市都是怎样走出来的。

美股历次熊市数据统计

引用研究机构整理的美国股市自二战结束以来的历次熊市数据如下。

从上表统计情况看，美股在过去80年不到的时间里发生过14次熊市，平均每5~6年就会发生一次，但间隔并不均匀。

有意思的是，同样时间段内，美国发生了13次经济衰退，如果这轮加息最终引发衰退，那正好两者数量一样。（这里引用的熊市、经济衰退有客观明确的定义，具备统计意义。）

在这14次熊市里，有10次与经济衰退相伴随，只有4次熊市时并未发生经济衰退（上表中蓝色底部分），可见股市确实是经济的晴雨表。

熊市的平均数据

从整体平均看，美股历次熊市的平均持续时间372天，刚好一年。以标普500指数衡量，股市平均下跌幅度为33%。

如果把经济衰退期和非经济衰退期的熊市分别来看，未发生衰退的熊市平均持续时间168天（半年），跌幅27%；发生衰退情况下平均持续时间463天（1年3个月），跌幅34%。

熊市触底后市场恢复10%用时平均1个月，恢复20%平均用时3个月，恢复30%平均用时10个月。熊市后的反弹往往速度快，底部踏空损失大。这可能也是支持价值投资体系基本保持满仓状态的一个原因。

至此可以对美股熊市有个大致概念 —— 排除极端情况，大概每5~6年发生一次，跌幅30%左右，持续时间半年到一年。即使伴随温和的经济衰退，熊市下跌幅度与无衰退时差别不大，在持续时间上拉长到1年3个月。

熊市触底后平均3个月大概有20%涨幅，10个月大概有30%涨幅，换言之熊市之后的半年到一年大概会有20%~30%的回报。

严重危机导致的股灾，如2000年的新经济泡沫破裂、2008年的次贷危机在下跌幅度和持续长度上都显著高于平均（2008年被定义为“大衰退”，仅次于1929年的“大萧条”）。

这两次股灾我均置身事中，过程中的观察和体验是未来危机的绝好参照系。在今天的监管环境下，发生如此烈度的动荡确实并不容易。如2011年欧债危机最严重期间，美股市场虽然也应声下跌，但幅度和时间离熊市还差得较远。

对比历史，统计意义上本轮熊市已调整充分

回到当下，本轮熊市调整至今市场最低出现在今年10月中旬，假设以此为底的话本轮下跌幅度24%，持续天数288天，下跌幅度接近非衰退熊市平均，持续时间上已明显超过。

从目前美国经济基本面的各项指标看，发生严重经济衰退的可能很小。在大概率温和衰退或者软着陆的情况下，本轮熊市在统计意义上已调整得比较充分。

出于对10月份CPI数据的乐观反应和对加息力度降低的憧憬，市场已经从前期底部反弹了12%。未来CPI数据多次反复、一波三折很正常，而美联储向市场传递态度上保持强势鹰派几乎是确定的，所以市场仍会回调甚至跌去低点以来的涨幅。

价值投资者的机会

虽然市场底部无法猜测，但熊市调整充分后是投资的良机，此时投资权益性资产相对确定性强、性价比高。目前标普500指数的静态市盈率19.2倍，动态市盈率17.7倍，均处于历史比较低的水平，从估值角度也支持对投资机会的判断。

目前市场上低估的好公司选择较多，当下正是价值投资者乐见的市场环境。

熊市何时反转？

本轮熊市确认以来，市场有过两次像样的反弹，当下也正在一波反弹中。但当下反弹是反转的开始吗？熊市始终绕不开这个话题。逻辑上，上述统计意义上的调整充分是必要条件，反转有没有充分条件？

继续向历史要答案，我们仍然能得到提示。

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